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国政府料将在未来几周公布地方债审计结果，对这一看似简单数据进行的全国性审计旨在弄清过去几年本国地方政府到底从银行和投资者那里借了多少钱。

各方的估算相差如此之大，以至于几乎没有意义。政府官员、分析师和经济学家给出的数字在人民币15万亿到30万亿元（合2.46万亿至4.92万亿美元）之间不等，这就相当于国内生产总值(GDP)的近30%-60%。

中资券商海通国际(Haitong International)的经济学家胡一帆称，最恐怖的事情是，连中央政府都没真正掌握地方政府债务规模数据。

地方政府债务的庞大规模以及余额不明，也凸显了中国金融系统面临的一个重大风险：中央政府对各城镇借款行为的控制是多么微弱。

中国审计署最近一次计算本国地方政府债务还是2010年底，当时给出的数字为人民币10.72万亿元，相当于GDP的27%。但是自那以来，因为中央地方缩减了其为抵御全球金融危机而出台的大规模刺激计划，寻求保持经济继续增长的地方政府大肆举债。相比之下，根据圣路易斯联邦储备银行(St. Louis Fed)的数据，美国的州和地方政府债务为3万亿美元，相当于GDP的18%左右。

野村(Nomura)经济学家张智威称，在过去两年中，地方政府债务以每年近20%的速度增长；如果这一趋势延续，那么必将给中国经济带来系统性风险。

中国地方债务规模数据对中央政府而言是很重要的。分析师们称，如果这些债务变成坏账，那么中央政府可能需要为其中很大一部分买单，而且许多债券的收益率反映出了对于中央政府将提供支持的预期。据惠誉(Fitch Ratings)估计，如果中央政府提供支持，那么这些债务应该被视为国家债务的一部分，也就意味着把国家债务占GDP之比从2008年底的129%推升至高得吓人的200%。而根据世界银行(World Bank)的数据，美国不包括州及地方政府债务在内的债务与GDP之比为82%。

另一个让人担心的问题是，如果这些债务变成了坏账，那么谁会蒙受损失。根据标准普尔(Standard & Poor's)，80%的中国地方政府债务的债权人是国内投资公司，它们为个人和保险公司理财，而且一些债券最终以理财产品的形式被银行卖给了个人。海外投资者目前几乎没有进入中国债券市场的渠道。

目前中央政府有足够的现金防止地方政府债务违约并消化债务违约可能带来的损失，因此短期内不存在地方政府债务危机的风险。令经济学家担心的是，这些地方债务将对进一步的投资构成制约，从而将拖累经济增速。他们还担心，中央政府会让一些地方政府出现违约，以表明中央政府不会支持所有地方债务，这可能会导致此类债券遭遇抛售，进而损害投资者的利益。

Agence France-Presse/Getty Images
2013年10月16日，行人在上海金融区穿行。近年来，中国地方政府积累了大量的债务，引发经济学家们的担忧，即便是中央政府也不清楚地方政府债务的规模究竟有多大。
上个月，中国的一个边远贫困地区黔南布依族苗族自治州发行了人民币15亿元（约合2.46亿美元）的债券，凸显出中央政府进退两难的处境。

发债所筹的这笔资金将用于当地的公路、桥梁及隧道建设，但如果没有上级政府的大规模补贴，该自治州根本无法偿还这笔债务。虽然还不能确保获得上级政府的补贴，但这批7年期债券6.9%的收益率已远低于几乎所有最大中资企业的债券收益率。

事实上，该自治州政府并非这笔债券的发行主体，因为中国的有关法律一直禁止地方政府出现财政赤字或自行举债。因此，地方政府往往会设立公司，也就是所谓地方政府融资平台，来规避这些限制。万得资讯(Wind Info)的数据显示，去年地方政府融资平台发行的新债从上年的人民币4,000亿元增至1.09万亿元。

在此次发债中，黔南布依族苗族自治州通过黔南州国有资本营运有限责任公司(Qiannan Prefecture State Capital Operating Co.)发行了这批债券。作为中国数千家地方政府融资平台中的一家，该公司负责黔南州的基础设施建设，但并不能从中赚取多少利润。去年，该公司产生的现金只够偿还一半债务，弥补偿债资金的缺口要靠自治州政府的补贴，而自治州政府自己也要依靠上级政府的补贴。这批债券的投资者实际上是依靠这两方面的补贴来获取利息，而这其中没有一方面的补贴是有保证的。

黔南州国有资本营运有限责任公司一位不愿具名的管理人士对《华尔街日报》(The Wall Street Journal)称，公司是代表黔南州政府发行这批债券，有任何问题请直接与当地政府联系。记者未能立即联系到黔南州政府财政部门的官员就此发表评论。

中国审计署在6月份公布的涵盖36个地方政府的调查报告中称，在223个地方政府融资平台中，有151个当年收入不足以偿还贷款本息。审计署表示，由于偿债能力不足，一些省会城市只能借新债还旧债。

分析师们提出了几个问题。首先，他们认为，地方政府债务可能会得到中央政府支持，因此这些债务应被视为全国性债务的一部分。地方债券评级机构出于对中央政府将为地方债务提供支持的预期，通常会授予这些债券较高评级。到目前为止，地方政府融资平台尚未出现任何违约情况。

其次，由于此类债务大部分由地方政府所有的土地提供担保，因此地价下滑可能会令债券抵押品的价值缩水。

惠誉国际评级(Fitch Ratings)的资深分析师Terry Gao表示，鉴于许多地方政府将土地用作债务的抵押，若中国房地产市场走下坡路，将对地方政府构成巨大风险。

这让中央政府陷入困局。如果中央政府继续致力于压低一直在迅速攀升的房地产价格，那么，它将面临背负更多地方政府坏账的风险。

中国债券评级公司鹏元资信评估有限公司(Pengyuan Credit Rating Co.)发布的一份报告显示，在黔南自治州，过去两年，政府的年土地出让金收入下降了逾40%。该报告援引了来自黔南自治州政府的数据。

最后一大问题是，地方政府将通过融资平台募集的资金投入到了不太可能提振当地经济增长的非必要项目中，这将令偿债变得更加困难。

中央政府已派出检查组赴全国各地统计未偿还债务，外界普遍预期相关调查报告将在本月底或下月初公布。预计下个月召开十八届三中全会将公布新的经济政策，这份报告或将成为影响新政的一个关键因素。

中国地方政府融资平台并不完全依赖于债市进行融资。中国银行业监督管理委员会和中国审计署的最新数据显示，今年第一季度，地方政府从银行获得了总计人民币9.59万亿元（约合1.57万亿美元）的贷款。

监管机构已经放慢了银行对地方政府融资平台贷款的步伐，这促使地方政府纷纷转向债券及影子银行寻求资金。截至第二季度末，地方政府通过影子银行获得的资金估计达人民币2.39万亿元，较上年同期增加逾一倍。

Shen Hong发稿

（更新完成）

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