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根大通公司(JPMorgan Chase & Co. ,JPM)中国经济学家在最新发布的一项报告中探究了中国十大经济问题，或将成为2015年中国经济观察人士重点思考的问题。然而对多数投资者和交易员来说，关键问题在于中国政府是否会下调2015年经济增速目标，以及下调至何种水平？
这也是摩根大通首先思考的问题。摩根大通认为，北京将把2015年经济增速目标从2014年的7.5%下调至7%，不过他们认为中国政府有30%的可能把目标设定为7%-7.5%这一区间。该公司认为，政府或许愿意下调增长目标，但不大可能听取国际货币基金组织(IMF)的建议，将2015年目标降到6.5%至7%之间。
基于服务业较为稳定的增长势头，以及中国经常项目盈余的乐观前景，摩根大通预测中国经济在2015年增长7.2%。然而，该公司也观察到，楼市低迷以及制造业产能过剩正在持续给经济造成拖累。
这篇报告长达26页，为了帮助读者节省时间，以下是报告中另外九大问题的要点。
中国经济再平衡是否会继续？答案是肯定的。
尽管我们预计，楼市回调以及几个行业的产能过剩将继续在2015年令制造业承压，但服务业或将继续以相对稳定的步伐扩张。因此我们预计经济结构调整将持续稳步地进行。
房地产市场调整还会继续吗？有哪些影响？长话短说：房地产仍然是一个存在问题的领域。
摩根大通预计楼市调整将持续到2015年，短期内仍然存在供应过剩问题。房价可能进一步下跌，但应该在明年下半年企稳。从全国范围看，摩根大通预计房价下跌区间将在5%至10%，其中二三线城市普遍面临更大的价格跌幅。值得一提的是，即使房价只是适度下跌，以房价收入比衡量的住房支付能力应该会显著提高，因为中国家庭收入增长强劲，在经济再平衡的背景下预计仍将如此。
中国的金融风险是否依然可控？虽然摩根大通承认金融系统的风险上升，但该行认为未来几年出现全面危机的可能性不大。
金融系统风险虽然上升，但不太可能在未来几年演变成全面危机。首先，尽管按历史和国际标准衡量，企业债务占比很高，但家庭债务规模不大，只占国内生产总值(GDP)的25%。包括中央和地方政府债在内但不含国企债务的政府债务占GDP的比重虽然达59%，但仍然可控。其次，尽管经济增长放缓，但摩根大通对今明两年经济增速给出的高于7%的预期到目前为止是主要经济体中最高的。再次，中国的债务主要是内债（外债占GDP比重仅略高于10%），国内储蓄率则高于50%，位居世界首位。第四，尽管如前所述债务快速增加，但资产总量也在迅速攀升，因此除地产和矿业等行业外杠杆率维持稳定。对于政府来说，持有国有资产以及四万亿美元的外汇储备是抵御任何潜在危机的强大缓冲。最后，由于中国对国际资本流动相对封闭，因此出现资本外逃引发危机的概率很低。
中国会面临财政悬崖吗？在这个问题上，摩根大通认为，（主要针对地方政府债务的）一系列财政改革措施应当能够在一定程度上缓解一些较为紧迫的担忧。
新规应当有助于控制地方政府债务问题。近期融资渠道由地方政府融资平台向市政债券转变，应当能够缓解融资与地方政府项目期限不匹配的问题，降低利率负担，从而有助于降低违约风险。长期来看，这应当能够强化对地方政府借款的市场约束，因为市政债券往往有比影子银行系统融资更严格的要求（例如外部评级要求、财政报表披露和政府支出监督）。
中国央行的操作框架是否到了一个十字路口？也就是说：中国央行是否已转变货币政策操作方式？考虑到最近的降息和多项新的流动性工具的使用，提出这个问题似乎颇为合理。
改变货币政策操作框架的主要原因是出于对传统货币宽松政策扭曲的担忧。央行通过降息或加快信贷投放来放松货币政策时，信贷市场对不同借款人会有差别对待，地方政府和国有企业（它们享有隐形的债务担保）以及对利率不敏感的借款人（愿意接受较高的利率）会对其他其他行业的借款人产生挤出效应。新的运作框架是应对上述担忧的短期折中解决方案。目标方案是通过向特定领域（包括中小企业、经济适用房和农村地区）提供流动性来增进信贷市场的公平性。但新策略自身从一开始就有不足。由于中国央行在引导行业信贷方面可能缺乏专长，这种方式可能会引发新的扭曲。另外，新框架下货币政策操作的透明度有限，会引发不必要的市场不确定性。
那么这对于2015年的货币政策意味着什么？摩根大通认为，近期的降息决定显示央行正在向力度更大的宽松政策转变。预计2015年至少还会降息一次，此外央行还会采取降存准率等其他措施。
全球油价大跌对中国的影响是什么？并无意外，摩根大通认为能源价格的下跌将推动中国2015年的通货膨胀率降至1.5%左右。不过该机构强调了由油价下跌引发的“良性”价格下跌（以生产者价格指数(PPI)衡量）与由中国许多行业产能过剩所引发的“恶性”价格下跌。
考虑到中国是全球最大的石油净进口国之一，由外生性的、供应面因素引发的全球油价下跌带动的PPI下跌将提振企业利润及居民家庭实际收入，进而支持经济增长。
中国的经常项目盈余是否会再次扩大？这会对人民币汇率产生什么影响？简单的说，低油价意味着中国的经常项目盈余将扩大，进而加剧人民币的升值压力。但摩根大通预计2015年人民币不会继续升值。
摩根大通预计，到2015年底，美元/人民币将达到6.15元，与其对2014年末6.15元的预期水平持平。但该机构预计人民币汇率的波动幅度将加大：2015年上半年，由于国内经济表现低迷，且围绕美联储收紧货币政策的预期提振美元走强，美元/人民币可能重返6.20元上方。
中国经济的结构性调整将给全球其他地区产生哪些潜在影响？作为全球第二大经济体，中国的结构性调整当然会产生全球性影响。虽然摩根大通认为全球大宗商品的超级周期已经结束，但中国对大宗商品的需求不会出现大幅下降。
经济结构调整并不意味着中国将放弃投资。2013年，投资占中国国内生产总值(GDP)的比重为47.8%，摩根大通认为这一高比例是难以持续的。中国经济结构调整的目标是，到2020年，将投资占比降低到一个更合理的水平，例如35%-40%。这意味着中国将放缓投资步伐，未来的投资增速将低于GDP增速，但应该不会骤降。
最后，中国结构性改革下一步行动有哪些？预计中国政府将主要推进财政和行政改革，以及国有企业改革、土地政策以及户籍制改革。
当前阶段，摩根大通认为，中国政府将继续循序渐进地推进各方面的改革。因此，我们看到几乎所有领域的改革都取得了一定的进展，但却难以找到突破性的成就。渐进的改革措施应有助于解决改革实施过程中可能引发的财政稳定性方面的担忧。考虑到近年来中国财政失衡问题的快速积累，摩根大通认为这是中国政府近几年需优先考虑的一个问题。
Robert Guy
（本文译自《巴伦周刊》）
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