Mark Hulbert
当然，通过比较我们也发现了它们之间存在着差异。但这并不意味着我们没有在接近顶点。就像马克•吐温(Mark Twain)说的：历史不会重演，但总会惊人地相似。
本着这一观点，我研究了自1920年代以来上世纪的35个牛市顶点。我在找寻股市自身和其他众多的内部因素（比如企业盈利和市盈率）其中的规律和模式。与此同时，我也关注小公司股票、成长股以及价值股在触顶前的几个月的表现。
我依仗的信息源包括耶鲁大学(Yale University)教授罗伯特•希勒(Robert Shiller)所建立的关于标普500指数企业盈利和市盈率的数据库，以及芝加哥大学(University of Chicago)的尤金•法玛(Eugene Fama)和达特茅斯学院(Dartmouth College)的肯•弗伦奇(Ken French)维护的关于小盘股和大盘股、成长型和价值型股票相对表现的数据库。至于如何定义何时是牛市和熊市的起始时间，我采用的则是Ned Davis Research所采用的精准释义。
牛市破灭之前的急升
通常来说，在一轮超常的良好表现之后，牛市将会遭遇破灭。换言之，在牛市结束前夕有时的确能迎来最好的投资回报。在牛市的最后阶段，股市并不会放缓，股市顶点的股价图通常呈尖锐的山峰状而并非平原状。
自1920年代起，牛市平均在到达顶点前的12个月中上升超过21%──这比长期的平均水准整整高出两倍之多。而最近的股市给投资者带来的回报颇似顶峰前的平均水准：这阶段的标普500指数已经上升近23%。
风险最大的股票大放异彩
股市在触顶前最显著的特性之一，就是风险最大的一批股票表现远超风险上最为保守的股票。
法玛和弗伦奇设计了两个风险指标。一是价值股对比于成长股的相对表现。一支股票市净率低意味着它是价值股，市净率高则标志着它是成长型股票。第二个风险指标是小公司股票相对于大盘股的表现。
不幸的是，近期的种种情况都符合这一模式。实际上，在过去12个月，价值股和成长股之间的差额超出历史平均值的两倍以上（法玛和弗伦奇认为价值股比成长股风险大）。虽然小盘股还没有超出大盘股如此大的差额，但小盘股也是遥遥领先。
股市顶点的市盈率
我本以为，在股市顶峰的时候，市盈率会相当之高。然而我的研究结果却与此大相径庭。
标普500指数自1920年代起在牛市顶点的市盈率是18.7，仅比上世纪这80年的平均值16.8高一点点。
从另一方面来说，标普500指数现如今的市盈率并不十分高。从过去12个月直至今年6月30日，以每股的盈利来算，现在市盈率为18.5（注：对于还未提交六月季度报表的公司以标普的估算为准）。也就是说，现在的市盈率仅比历史上牛市顶点的平均值稍低一点。
而根据所谓的“希勒市盈率”(Shiller P/E)，情况更不妙。这个以这位耶鲁大学经济学家命名的市盈率算法，主要运用过去10年经通货膨胀调整后的平均盈利来进行计算。从历史上看，它比起传统的市盈率算法有更好的预测记录。现在的希勒市盈率高达23.8，远高于过去牛市顶点时的平均数20点。
不消多说，并不是所有的数据显示的都是坏消息。领先经济指标指数并没有显现在近期内会有任何经济衰退的迹象。而在利率上涨的同时，历史记录上曾有效预测未来的收益率曲线现如今依然保持着高涨的势头。这些都是好消息，因为这意味着我们正离开经济转折期，而只有在转折的时候，经济才有极高的下行风险。
当然，在下一个熊市之后，该熊市形成的原因会瞬间变得清晰明了。到时候我们将会为没有提早预测到它感到悔痛万分。
其实现在情况已经非常清晰明了。诚然，参照历史记录的预测并不是百分之百的科学之举。我们现在只能说，当我们把眼下的股市和历史上的股市顶点相比较的时候，它们之间存在着一些让人担忧的类似之处。
这并不说明现在的牛市必然要马上终结。但这也意味着我们不能盲目自信了。
（本文译自《巴伦周刊》）
当
前我们可能比大多数投资者所认为的更接近一个大的股市顶点。这是我在比较现在的股市环境和上世纪几个大顶点时所得出的结论。当然，通过比较我们也发现了它们之间存在着差异。但这并不意味着我们没有在接近顶点。就像马克•吐温(Mark Twain)说的：历史不会重演，但总会惊人地相似。
本着这一观点，我研究了自1920年代以来上世纪的35个牛市顶点。我在找寻股市自身和其他众多的内部因素（比如企业盈利和市盈率）其中的规律和模式。与此同时，我也关注小公司股票、成长股以及价值股在触顶前的几个月的表现。
我依仗的信息源包括耶鲁大学(Yale University)教授罗伯特•希勒(Robert Shiller)所建立的关于标普500指数企业盈利和市盈率的数据库，以及芝加哥大学(University of Chicago)的尤金•法玛(Eugene Fama)和达特茅斯学院(Dartmouth College)的肯•弗伦奇(Ken French)维护的关于小盘股和大盘股、成长型和价值型股票相对表现的数据库。至于如何定义何时是牛市和熊市的起始时间，我采用的则是Ned Davis Research所采用的精准释义。
牛市破灭之前的急升
通常来说，在一轮超常的良好表现之后，牛市将会遭遇破灭。换言之，在牛市结束前夕有时的确能迎来最好的投资回报。在牛市的最后阶段，股市并不会放缓，股市顶点的股价图通常呈尖锐的山峰状而并非平原状。
自1920年代起，牛市平均在到达顶点前的12个月中上升超过21%──这比长期的平均水准整整高出两倍之多。而最近的股市给投资者带来的回报颇似顶峰前的平均水准：这阶段的标普500指数已经上升近23%。
风险最大的股票大放异彩
股市在触顶前最显著的特性之一，就是风险最大的一批股票表现远超风险上最为保守的股票。
法玛和弗伦奇设计了两个风险指标。一是价值股对比于成长股的相对表现。一支股票市净率低意味着它是价值股，市净率高则标志着它是成长型股票。第二个风险指标是小公司股票相对于大盘股的表现。
不幸的是，近期的种种情况都符合这一模式。实际上，在过去12个月，价值股和成长股之间的差额超出历史平均值的两倍以上（法玛和弗伦奇认为价值股比成长股风险大）。虽然小盘股还没有超出大盘股如此大的差额，但小盘股也是遥遥领先。
股市顶点的市盈率
我本以为，在股市顶峰的时候，市盈率会相当之高。然而我的研究结果却与此大相径庭。
标普500指数自1920年代起在牛市顶点的市盈率是18.7，仅比上世纪这80年的平均值16.8高一点点。
从另一方面来说，标普500指数现如今的市盈率并不十分高。从过去12个月直至今年6月30日，以每股的盈利来算，现在市盈率为18.5（注：对于还未提交六月季度报表的公司以标普的估算为准）。也就是说，现在的市盈率仅比历史上牛市顶点的平均值稍低一点。
而根据所谓的“希勒市盈率”(Shiller P/E)，情况更不妙。这个以这位耶鲁大学经济学家命名的市盈率算法，主要运用过去10年经通货膨胀调整后的平均盈利来进行计算。从历史上看，它比起传统的市盈率算法有更好的预测记录。现在的希勒市盈率高达23.8，远高于过去牛市顶点时的平均数20点。
不消多说，并不是所有的数据显示的都是坏消息。领先经济指标指数并没有显现在近期内会有任何经济衰退的迹象。而在利率上涨的同时，历史记录上曾有效预测未来的收益率曲线现如今依然保持着高涨的势头。这些都是好消息，因为这意味着我们正离开经济转折期，而只有在转折的时候，经济才有极高的下行风险。
当然，在下一个熊市之后，该熊市形成的原因会瞬间变得清晰明了。到时候我们将会为没有提早预测到它感到悔痛万分。
其实现在情况已经非常清晰明了。诚然，参照历史记录的预测并不是百分之百的科学之举。我们现在只能说，当我们把眼下的股市和历史上的股市顶点相比较的时候，它们之间存在着一些让人担忧的类似之处。
这并不说明现在的牛市必然要马上终结。但这也意味着我们不能盲目自信了。
（本文译自《巴伦周刊》）
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