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十年来，在新兴市场成功掘金的关键可以概括为一个词：“新兴”。巴西、俄罗斯、印度和中国这样的经济体孕育出了一个“新兴”的中产阶层，这一阶层又转而创造了对生活消费品、大宗商品及其他商品的“新兴”需求。这是一个良性循环，至少看起来是这样。在2003年到2007年的五年间，摩根士丹利资本国际新兴市场指数(MSCI Emerging Markets Index)的复合年增长率高达36%，投资者只需要买进该指数产品或与该指数密切挂钩的基金就能轻松获利。随后全球性的经济危机接踵而至，并带来了几乎席卷世界的经济衰退、房市和股市的暴跌以及无休无止的政治争斗──尽管所有这一切都根源于发达国家，但是新兴市场却备受拖累。在摩根士丹利资本国际新兴市场指数中所占权重为43%的金砖四国，虽然首先在2009年强劲复苏，但此后却步履蹒跚，并拖累了新兴市场的整体走势。追踪新兴市场的指数普遍都侧重于大型企业，而大型企业往往是国有企业，在国有企业的管理决策中，有时政治考虑要高于经济考虑。同时，这类企业通常都是出口导向型企业，相较于本土市场的需求，美国的购买能力及大宗商品的价格变动对它们的影响更大。
如今对新兴市场投资者来说，最重要的因素非“市场”莫属。去年，摩根士丹利资本国际新兴市场指数回落了2%，不过其他市场的表现却不同凡响。涵盖巴基斯坦、肯尼亚和越南等市场的摩根士丹利资本国际前沿市场指数(MSCI Frontier Markets Index)攀升了9%。追踪这些市场以美元计价的主权债券价格的摩根大通全球新兴市场多元化债券指数(JPMorgan Emerging Markets Bond Index Global Diversified index)则上涨了17%。
Thomas Reis for Barron's
与此同时，被投资者广泛持有的金砖四国却面临着严峻的增长困境。去年，巴西经济仅增长了0.9%。据估计，今年印度的经济增幅将仅为5%，为近十年以来的最低水平；；中国虽然避免了非常令人担忧的经济“硬着陆”，但中国新一届领导人已将经济增长的预期目标从近年来的10%下调至7.5%。围绕印度及中国领导层将如何应对当前经济形势的不确定性将令两国股市继续承压，股市中的一些宝石也将因此被埋没。
宝石的切割和打磨需要大量的专业技巧──而在正确的市场、正确的时间发现正确的股票也需要睿智的投资管理。这就是为什么包括捐赠基金和养老基金在内的机构投资者们越来越重视组建专家团队来审视其在新兴市场资产配置的原因。个人投资者也可以通过丰富自身的投资配比，买入那些与最热门的主题相关联的股票、债券和基金来取得同样的投资回报。
关注消费领域
毋庸置疑，在新兴市场的传奇故事中最引人入胜的部分就是消费。从2008年起，消费导向型行业，诸如医疗保健、必需消费品（比如食品和日用品）及非必需消费品（比如零售商和媒体公司）行业都表现非凡。纳德•戴维斯研究公司(Ned Davis Research)的新兴市场分析师托尼•韦尔奇(Tony Welch)指出，泰国、哥伦比亚和土耳其这三个侧重于消费的经济体都在过去的三年中取得了两位数的增长。然而，与新兴市场的整体指数紧密挂钩的基金却在很大程度上错失了这一良机，原因是上述三种行业仅占新兴市场整体指数权重的18%，上述三个国家仅占整体指数权重的6%。
无论将指数基金细分到什么程度，投资者们也往往对基金的持仓状况不明就里。以安硕新华富时中国25指数型基金(iShares FTSE China 25 Index Fund)为例就可见一斑，该基金是最受欢迎的投资中国的工具之一。这只资产规模高达70亿美元的交易所买卖基金(ETF)占到了同类基金资产总额的80%。IndexUniverse的ETF分析主管马特•霍甘(Matt Hougan)说：“原因何在？因为这是最简便的途径。其实市场上还有更佳的投资选择。”事实也的确如此：大多数投资者都会说，他们意欲投资中国的消费类股和科技类股，但安硕新华富时中国25指数型基金却并未持有任何科技、医疗保健及消费类股。而资产规模为2.04亿美元的Global X中国消费ETF基金(Global X China Consumer ETF)却能够对上述行业进行直接投资，规模更大的总量为13亿美元的安硕摩根士丹利资本国际中国ETF基金(iShares MSCI China ETF)则能够为投资者提供更多元化的投资敞口，其在消费、医疗保健和科技类股上的投资配置占其资产总额的17%。
投资备受青睐的新兴市场消费领域还有一些其他的途径，其中就包括投资耐克公司(Nike)以及酩悦轩尼诗-路易威登集团(LVMH Moet Hennessy Louis Vuitton)这样的美国或欧洲公司。耐克公司和酩悦轩尼诗-路易威登集团分别有四分之一和约三分之一的销售额来自于新兴市场。
为达到直接投资新兴市场的目的，投资者最好能选择一位有能力驾驭估值的变动与增长，并持续关注消费领域的基金经理。比如，成立已经三年的索恩伯格发展中世界基金(Thornburg Developing World Fund)的基金经理刘易斯•考夫曼(Lewis Kaufman)就是其中一位。在寻找能创造出丰富的现金流并能迎合本地消费需求的公司时，考夫曼并不迷信指数。在晨星(Morningstar)的新兴市场类基金最近三年回报率的排名中，考夫曼的投资策略使索恩伯格发展中世界基金击败了98%的同类基金。经验老道的拉吉夫•杰恩(Rajiv Jain)则是资产规模达16亿美元的维德斯海外基金(Virtus Foreign Opportunities Fund)的基金经理，该基金投资跨国企业的理念提供了间接投资新兴市场的机会，此外，该基金的投资侧重于消费类企业。对于那些持有ETF基金并愿意承担更多风险的投资者来说，资产规模为8.86亿美元的EGShares新兴市场消费基金(EGShares Emerging Markets Consumer Fund)也不失为一种选择，这只ETF基金投资在30家大型消费导向型企业上；其几乎半数的资产都在拉丁美洲。
小型及前沿市场
当大部分发达国家一直在翘首企盼经济增长时，包括菲律宾、印度尼西亚、墨西哥和土耳其在内的分布在全球各地的数个规模较小的经济体却已然实现了令人瞩目的经济增长，这主要得益于其不久前的经济改革以及新近获得的政治稳定。在这些因素的作用下，去年一年，菲律宾经济增长高达39%，墨西哥经济增长17%，这吸引了大量资金流入这两个市场。看上去，目前投资菲律宾和墨西哥这两个市场似乎都有些昂贵：按照明年的盈利预期计算，菲律宾和墨西哥股市的市盈率分别为17倍和14倍；相比之下，新兴市场整体股市的市盈率为九倍。
然而，经验丰富的经理人仍表示他们能够从看似昂贵的市场中挖掘到一些投资机会。Wasatch新兴市场小型股基金(Wasatch Emerging Markets Small Cap Fund)的联席基金经理劳拉•格利兹(Laura Geritz)表示，投资者们有时太容易被高估值吓得畏手畏脚，他们低估了某些消费潮流的延续性。格利兹指出，按照2014年的盈利预期衡量，她管理的基金所持有的股票尼日利亚雀巢公司(Nestle Nigeria)的市盈率为21倍。格利兹称，考虑到尼日利亚的人均GDP数据，这样的市盈率并不离谱。当今，随着消费者收入的增加，他们愿意为品牌食品及饮品支付额外的费用。她还称，印度雀巢公司(Nestle India)与尼日利亚雀巢公司的股价状况如出一辙。按预期收益衡量，印度雀巢当前股价的市盈率为31倍，但在2000年时该只股票的市盈率甚至更高。该股每股收益较当时已经增长了800%，即当年的九倍；其股价已经升值1,451%，换句话说，2000年投资于印度雀巢的1,000美元现已价值高达14,510美元。她表示：“买到这样高增长股票的机会可不是天天都有。”她还补充道，随着每股收益实现切实的增长，估值的参考意义显得越来越重要了。
其他小型市场引人注目是由于这些市场的回报尚未达到最大化。例如，印度尼西亚2012年的经济增长仅为6%，与周边国家相比黯然失色。虽然印尼拥有丰富的资源及庞大的年轻化人口，但是由于该国经常项目赤字居高不下且货币疲软，投资者对投资印尼一直持谨慎态度。但是有些基金经理表示，印尼市场的疲弱表现反而使他们得以选取到那些长期增长潜力良好的公司。
此外，基金顾问还在日益调高对斯里兰卡、越南和撒哈拉沙漠以南非洲国家等前沿市场的敞口。这些国家都处于消费增长的早期阶段，具备更长久的增长潜力。前沿市场通常被定义为经济增长迅速，但股市和债市刚刚萌芽的市场，这类市场具有丰富的多样性。前沿市场与摩根士丹利资本国际所有国家全球指数(MSCI All Country World Index)的相关系数为0.61，与新兴市场的相关系数为0.60，这类市场提供了在过去十年间对于全球股市来讲多样性最丰富的一些投资机会。
鉴于估值越来越难以分析，在美国交易所上市的前沿市场股票也寥寥无几，加上很多前沿市场都流动不畅，因此投资于共同基金不失为一项合理的选择。对于在前沿市场这一主题找寻投资机会的投资者，不妨考虑一下Wasatch新兴市场小型股基金，这只基金过去三年及过去五年的表现打败了99%的同类基金。投资者也可以考虑新成立的Wasatch前沿新兴小型国家基金(Wasatch Frontier Emerging Small Countries Fund)，该基金去年的表现跻身于同类基金排名前1%的行列中。此外，马修斯亚洲小型企业基金(Matthews Asia Small Companies Fund)将约60%的资产投资于新兴市场，其过去三年的表现排名居同类基金的前20%。
低价市场
若要探寻估值最低的市场，投资者必须将目光转回金砖四国，特别是巴西、俄罗斯和中国。EPFR Global的数据显示，在过去的51周中，金砖四国主题基金在其中的50周都呈资金流出状态。汇丰(HSBC)环球证券策略主管魏宏兆(Garry Evans)表示，虽然这些国家都正在费力地应对各自放缓的经济增长，但是他们注定会从近期的低潮中复苏。他补充道，金砖四国股市的盈利预期十分稳定，而欧洲各国和美国的盈利预期却被削减。与此同时，金砖四国的估值已经有所回落，这令基金经理人的兴趣重燃。
很少有基金经理，比如，会预计俄罗斯将在透明度和国家治理问题上做出重大改变，也正是这些因素使得俄罗斯成为了金砖四国中估值最低的国家。此外，任何国家的国有企业都伴生着风险。但是GMO新兴市场证券团队主管阿尔琼•戴维查(Arjun Divecha)表示，鉴于俄罗斯股市的整体市盈率仅为五倍，该国能源巨头俄罗斯天然气工业股份公司(Gazprom)的市盈率仅为三倍，即使该公司的国家持股比例高达50%，如此便宜的价格也足够吸引投资者大胆出手。戴维查目前正在对俄罗斯能源企业和银行的股票进行筛选。
而且，某些新兴市场也许会出现新契机。如果巴西政府取消近期的干预措施，例如试图对能源实施限价和刺激银行借贷的举措，那么巴西股市将获得喘息的机会。举例来说：继巴西国有能源巨头Petrobras上调了柴油价格之后，3月份早些时候该公司的股价上涨了15%；该公司提价的前提是巴西政府放松了对能源的限价政策。一些基金经理正在对巴西银行业和房地产投资信托业进行研究，并希望将此作为投资巴西消费行业的间接方式。相较于零售企业和其他更为显而易见的消费类股，银行和房地产投资信托的投资成本更低。
中国一直以来的情况都更为复杂。中国的薪酬水平正在上升，这意味着消费类股票的吸引力陡增，一些更为敏感的行业也是如此，比如研发如何用机器替代昂贵劳动力的自动化企业。高盛资产管理公司(Goldman Sachs Asset Management)的投资组合高级策略师凯瑟琳•科赫(Kathryn Koch)表示：“你必须得随机应变，才能捕捉到在这类变革中获利的机会。”
甚至在这些受过重创的市场，最符合传统“消费类股”定义的股票都价格不菲，但是可以通过很多的间接方式发掘到一些价格很不错的消费类股。迈克尔•雷纳尔(Michael Reynal)是资产规模为8.02亿美元的RS新兴市场基金(RS Emerging Markets Fund)的基金经理，他青睐的中国股票是PC电脑制造商联想集团(Lenovo Group)，他认为投资该股是利用新兴亚洲对电脑和智能手机的需求的一种方式，特别是那些其他国际投资客或许无法轻易介入的较小型市场。在联想集团的销售额中，有三分之二都来自于新兴市场。另外，在中国努力治理有记录以来最为严峻的雾霾问题之际，雷纳尔也在寻找适宜投资的天然气企业。
由于中国正致力于刺激内需，国内小型企业必将受益良多。对美国投资者来讲，遗憾的是在数目众多的大陆股票中，他们获准买卖的股票在数量上远不及更开放的香港股市向投资者提供的中资类股。中国A股交易的两大市场──深圳证券交易所和上海证券交易所──都以人民币作为交易货币，并对外资有一定限制。但是科赫表示，在A股上市的很多股票都更侧重于“新兴中国”的主题，不少A股的上市公司都将处于早期消费阶段的小型城市作为目标市场。但A股市场更为激烈的波动性以及准入限制甚至令专业人士在投资时也感到困难重重。据晨星公司表示，投资于中国A股的美国基金经理人屈指可数，在他们管理的基金中包括规模为4,300万美元的小型基金安本中国机会基金(Aberdeen China Opportunities)，该基金对A股的配置最高仅为5%。
派发股息的上市公司
如果置身于风险更高的新兴市场令你惴惴不安，那么派发股息的股票能给你带来些许慰藉。晨星的数据显示，在过去的十年间，与摩根士丹利资本国际新兴市场指数相比，分派股息的新兴市场基金创造的收益更高，同时波动更小。新兴市场和前沿市场的平均股息率分别为2.7%和3.9%，这无疑也深具吸引力。马修斯亚洲股息基金(Matthews Asia Dividend Fund的基金经理杰斯珀•马德森(Jesper Madsen)表示：“如果你预期的股票总收益中有大部分都来自于派息，那么你就不再需要煞费苦心地寻找别的股票了。”
但是持有派息股票还有另外一个理由。资产规模为4,800万美元的Forward精选新兴市场股息基金(Forward Select EM Dividend Fund)的联席基金经理布鲁斯•布鲁因顿(Bruce Brewington)表示，由于在投资规模较小的市场时，投资者获取信息相对更难，派发股息的多寡或许是评判基金好坏最有效的标尺，因为派息传递的是管理层对未来的信心。
在这一领域也有一些ETF可供选择，但是在认购这类基金前一定要仔细研究其持仓状况。资产规模为1.14亿美元的安硕新兴市场股利ETF基金(iShares Emerging Markets Dividend ETF)的年收益率为3.5%，不过其在发达国家市场的配置比例占该基金资产组合的29%。WisdomTree新兴市场高收益股票基金(WisdomTree Emerging Market Income Fund)的年收益率为3.4%，但有一点值得注意：在近期完成了重组后，该基金对中国金融类股的投资比例又有所提高；受到中国影子银行系统及不良贷款等问题的影响，金融业是部分基金经理不愿涉足的领域。
新兴市场债券
追逐收益的投资者最近注意到，EPFR Global的数据显示，自2010年年初起，新兴市场债券吸纳的基金已达1,440亿美元。新兴市场债券的吸引力显而易见：以美元计价的俄罗斯、巴西和土耳其的政府债券收益率比美国国债收益率高出了整整一个百分点以上，并且可以说这些政府的财务状况也是越来越健康了。
但是，高收益率并非是将债券纳入你新兴市场资产组合中的唯一理由。新兴市场债券提供了更为丰富的地理多样性，即使只从指数着眼也能得出如此结论：例如，摩根大通全球新兴市场多元化债券指数有几乎70%的权重在拉丁美洲和东欧，而新兴市场的证券指数──摩根士丹利资本国际新兴市场指数──却只有25%的权重在上述地区。此外，债券投资能够在某些国家发展的早期阶段给投资者带来机会，例如你可以通过购买塞内加尔和安哥拉国债，来分享这两个国家的经济建设成果，而这时往往是这些国家尚未建立流通性充分的活跃股市之际。
最受人瞩目并吸引了大量新资金的当属以美元计价的债券。以美元计价的债券从短期来看收益不佳，但从长期来看，美元债券仍拥有巨大的盈利空间。安石投资管理公司(Ashmore Investment Management)研究部门联席主管贾•德恩(Jan Dehn)表示，新兴市场债券仅占固定收益投资者资产配置总额的5%，但是这些经济体未来却将创造出全球半数的经济活动。安石投资管理公司投放在新兴市场的资产达710亿美元。
眼下，基金经理们认为涨势更好的是以当地货币计价的主权债券和以美元计价的公司债券，上述两类债券中有不少年收益率都达到了11%至14%之间。
投资于以当地货币计价的债券还将有助于投资者建立美元以外的多样化资产配置。很多声名卓著的投资人，比如太平洋投资管理公司(Pimco)的比尔•格罗斯(Bill Gross)，都曾警告称，美国不断高企的债务水平可能将引发通货膨胀及美元贬值。
发展中国家的外汇储备更高而债务较少，举例来说，中国的外汇储备高达3.6万亿美元，这为从长远来看人民币的升值趋势奠定了基础。TCW新兴市场收益基金(TCW Emerging Markets Income Fund)的联席基金经理大卫•罗宾斯(David Robbins)表示，“政策制定者不能阻止货币的升值前景”，即使他们试图对货币在短期内的走势进行干预。
企业债券也同样具有诱惑力，这类债券的信贷质量正在逐步提高，寻求通过发行债券进行融资的企业数量也在突飞猛涨。通过购买企业债券，债券投资者可以分享到包括格鲁吉亚的铁路产业及巴拿马的电信产业在内的诸多投资机会，而这些行业并没有太多公开上市的流通股。规模达1.59亿美元的古根海姆前沿市场ETF基金(Guggenheim Frontier Markets ETF)就没有涵盖上述两国的任何资产。此外，债券还比股票更抗跌，特别是在政府对经济实施干预之际。中国政府3月份宣布收紧借贷标准之后的一周内，中国房地产类股下跌了8%，而房地产企业债券只下跌了0.2%。
TCW新兴市场收益基金和富达新市场收益基金(Fidelity New Markets Income)的基金经理都是久经沙场的老手，他们具备投资新兴市场所有行业债券的资历。罗宾斯称:”尽管新兴市场债券2012年的表现优异，我们还远远未到泡沫产生的水平。”罗宾斯预计，他管理的资产组合今年的总回报率将高达10%-13%。
Reshma Kapadia
（本文译自《巴伦周刊》）
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