图片来源：Brent Lewin/Bloomberg
广州，行人从一家工商银行前经过。
一
些投资者认为，中国政府会尽其所能维持经济运转，不断为经济提供赖以为生的信贷，因此推高了中国一些最大的银行的股价。那为什么银行股的价格看起来就像好日子就要到头一样？出于对中国可能打击股市杠杆操作的担忧，本月早些时候银行股和大盘一道下跌，但近日已有所回升。有消息称中国政府将从7月1日开始允许境外公众投资者投资国内共同基金，更令人瞩目的是，中国将允许外国基金参与管理中国家庭持有的8万亿美元中的一部分资金。受到这些消息的提振，股市目前正在回暖。
然而银行股目前的市净率仍大体在1倍左右。投资者有理由对这些银行的利润前景持悲观看法，因为中国经济正在放缓、信贷增长减少、坏账规模不断扩大。但中国央行又下调了银行存款准备金率（在这之前的几天本栏目已经预计该央行会这样做），释放更多现金供银行用于放贷。然后中国央行又自去年11月以来第三次下调政策利率。
然而和银行能否在经济放缓的背景下提高利润相比，更令人担心的问题是他们已经发放的贷款的命运将如何。目前最大的担忧是银行通过地方政府融资平台向地方政府发放的高息贷款。中国政府早些时候对地方政府融资平台发布了禁令，要求地方政府通过发债来置换这些贷款。由于这些债券显然获得了地方政府的支持，因此风险较低，但正因风险较低，其收益率也较低，因此降低了地方政府大约2.9万亿美元债务出现违约的风险。
为了确保债券发行成本不过高，中央规定此次债务置换的地方债发行利率上限不得高于发行日前1-5个工作日相同待偿期记账式国债收益率平均值上浮30%。按当前的10年期国债收益率水平看，这意味着地方债再融资利率不得高于4.5%。对银行来说，这是一把双刃剑：地方政府发行新债将降低地方债违约风险，并提高资产质量，但向地方政府融资平台发放的贷款收益率约为7%，在银行利润率已经承压的背景下，新债进一步蚕食利润率。因此，对于购买新债，银行并不那么兴奋。
这给中国政府出了一道难题。银行是国内最大的债券买家。如果它们不愿意购买地方政府债券，地方政府又如何偿付今年到期的大约人民币1.5万亿元地方政府融资平台贷款？所以中国央行从欧洲央行那里学了一招，本月早些时候表示，允许把新发行的地方债作为贷款抵押品，商业银行从央行手中获得贷款后再放贷出去，从中获利。
然而在经济增长放缓的背景下，即便是那样听起来也不够具有吸引力。所以，中国央行要求银行重新支持融资平台公司在建项目。事实上，是直接命令银行。中国央行、银监会、财政部5月15日联合下发文件，要求银行妥善处理融资平台公司在建项目后续融资问题，对于在去年年底前已经启动的项目，银行不得盲目抽贷、压贷、停贷。
这样做不仅令结束地方政府融资平台问题的努力遭遇急刹车，也阻碍了发展地方政府债券市场的计划。正如本栏目昨日提到的，这加大了债券持有人面临的风险，因为中央政府出手搭救地方政府将导致中央政府债务迅速膨胀。此外，中国央行在地方政府融资平台问题上立场多变，提醒了投资者北京并不惮于告诉银行应该如何来经营业务。
但也有积极的一面：这也意味着政府在救助经济时不太可能迫使银行冲在前面。与西方不同的是，中国并不急于惩罚银行这个引发信贷危机的始作俑者。中央政府不仅是银行的最大股东，同时还意识到了削弱银行向脆弱经济注入信贷的能力将会带来怎样的危机。
这使得银行股显得甚至更加诱人。虽然息差收窄无疑将影响银行业的盈利增长，但是花旗集团(Citigroup)分析师何德亮(Simon Ho)和余伊文(Christina Yu)指出，政府的支持可以降低大型借款人违约以及资产价值缩水的可能性。
这些担心解释了银行股市净率如此之低的原因。投资者担心银行的净资产会突然下降。但中央政府对地方政府的支持和为推高股价所作出的努力降低了上述情况发生的可能性。
如果投资者预计会有政策支持，就押注大型银行股，比如中国工商银行股份有限公司(Industrial & Commercial Bank of China Ltd. ,601398.SH, 简称:工商银行)，中国建设银行股份有限公司(China Construction Bank Co. ,601939.SH, 简称:建设银行)和中国农业银行股份有限公司(Agricultural Bank Of China Ltd. ,601288.SH，简称:农业银行)。工商银行公布季度收益增速创逾八年来最低水平，根据预期每股收益计算，目前工商银行的市盈率仅为6.9倍。市净率为1.2倍，股息收益率为4.7%。花旗认为工商银行股价将攀升14%。
根据预期每股收益计算，建设银行的市盈率为6.7倍，市净率为1.2倍，股息收益率为4.8%。花旗预计该股股价将上涨19%。根据预期每股收益计算，农业银行市盈率为6倍，低于历史平均水平，市净率为1，股息收益率为5.3%。花旗预计其股价将上涨26%。
Wayne Arnold
（本文译自《巴伦周刊》）
（本文版权归道琼斯公司所有，未经许可不得翻译或转载。）
本文涉及股票或公司中国建设银行股份有限公司（简称：建设银行）
英文名称：China Construction Bank Co. ADS
总部地点：中国大陆
上市地点：美国场外交易粉单市场(Pink Sheet)
股票代码：CICHY
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