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部位于威斯康星州格林威尔(Greenville)的教室用品经销商School Specialty Inc.去年没有能够从银行贷到款，于是从一家私募基金那里借了6,400万美元。财务问题依旧未能解决，今年1月份它申请了破产保护。大部分债权人都亏了钱，股东更是血本无归。但其最后时刻选择的贷款人Bayside Capital却全额收回了贷款，外加12.5%的利息。预计它还将收到一笔2,370万美元的“提前还款”费，这样一来它的利润就将达到30%以上。因为这个原因，其他债权人已经在破产法庭提起诉讼。
私募基金在其他一些领域面临着利润的萎缩，于是纷纷做起了为困难企业贷款的业务。这属于“影子贷款系统”的一部分，这个系统遵循着一套不同于商业银行的规则。对冲基金德劭集团(D.E. Shaw Group)和橡树资本管理有限公司(Oaktree Capital Management)最近就成立了为中小企业（包括困难企业）贷款的基金。
这些贷款常常以借款人资产申索权为担保。据商业金融协会(Commercial Finance Association)数据，去年全美这种资产担保贷款的余额为6,200亿美元，达到创纪录的水平，较2010年增长25%左右，为10年前总额的两倍。商业金融协会的会员包括独立金融企业和银行的贷款部门。
替代性公司贷款形式的增长，发生在银行削减某些类型的公司贷款之时。据联邦存款保险公司(Federal Deposit Insurance Corp.)数据，截至今年3月31日，全美银行共持有小企业贷款5,840亿美元，低于2008年7,130亿美元的高峰水平。
作为最后贷款人，私募基金收取的利息常常高于小企业所支付利息的平均水平。据全美独立企业联盟(National Federation of Independent Business)数据，6月份这个平均水平是5.2%。而据研究公司eVestment数据，去年专注于贷款业务的对冲基金平均回报为11.7%，相比之下所有对冲基金的平均回报是2%。
这些新的贷款商称，它们是在为无法从银行借款的企业提供救生索，并且没有强迫任何人拿它们的钱。它们说，没有严格的条件，它们是不会发放这些贷款的，不然的话就会亏本。
据美国小企业局(Small Business Administration)数据，全美一半以上的就业岗位都由中小企业提供。衰退给它们带来了双重打击。很多中小企业收入下降，因此需要资金，但资金已经枯竭，因为银行收紧了放贷标准，部分小企业贷款商本身也有财务问题。
密歇根大学(University of Michigan)金融学教授戴维•布罗菲(David Brophy)说：“对于无法获取融资的企业，对冲基金正在扮演着越来越重要的角色。”
对冲基金等私募贷款商有时候会要求公司借款人提供银行贷款中不常见的抵押物，比如专利和技术。这些交易包含的条款，常有违反贷款合约就产生高昂费用，以及破产情况下贷款人优先获得赔偿之类。
资深交易撮合者、私募公司BlackEagle Partners共同创始人迈克尔•马登(Michael Madden)说：“如果合约有小问题，你会觉得自己跟待宰的羔羊一样。”马登的公司没有从事这类贷款业务。
因为衰退期间珠宝销售收入下挫等原因，拥有133年历史、总部位于内布拉斯加州奥马哈(Omaha)的珠宝店连锁企业Brodkey Brothers Inc.陷入了困境。首席执行长奥利弗•基恩(Oliver Keene)说，公司发起了一场寻找新贷款人的行动，“但传统银行对珠宝行业没有兴趣”。
2012年6月，这家珠宝连锁企业跟对冲基金Harbinger Group Inc.旗下商业贷款机构Salus Capital Partners签署协议。在把珠宝等资产拿出来抵押之后，Brodkey获得了一笔300万美元的信用额度，利率为7.75%。基恩说，这笔贷款设有各种各样的条件，推高了最后的成本。
基恩说：“我们的财务状况不是特别好，别无选择。”基恩是在2012年5月交易接近完成之际加入Brodkey的。
Omaha World-Herald
珠宝店连锁企业Brodkey Brothers Inc.在一笔从投资基金获得的贷款发生违约后申请了破产保护，其资产随后被清算。上图为该公司的一家营业网点。
基恩说，随着贷款发生违约，Salus要求还款，而公司又无法筹措新的资金，也无法迅速找到买主。今年2月，Brodkey按破产法第11章申请破产保护。
Salus高级副总裁凯尔•肖纳克(Kyle Shonak)说：“为了让这家公司起死回生、支持它渡过艰难的时期，我们比传统银行做得更多。”他说，在破产程序中，Salus还为Brodkey提供了更多贷款，使它不需要立即清算。他说，“我们给了他们不少时间”来实施有序拍卖、实现资产价值最大化。
拥有125名员工和九家门店的Brodkey将其资产卖给了一家买主，买主将资产予以清算。作为抵押贷款方，Salus拥有这些资产的留置权，所以它在破产法庭上第一个获得还款。
据基恩说，算上利息和手续费，Salus的贷款获得了13.5%的回报。Salus拒绝讨论这个数字。
基恩说：“银行不是替代性融资的来源。这些人踏入了这个真空……对我们来说，如果你陷入了某种比较危险的境地，那么一切问题都从这里开始。一失足便成千古恨，无法自拔。”
据Salus说，它已向十几家公司贷款逾2.5亿美元，其中包括American Apparel和Frederick's of Hollywood Group Inc.。前不久它把多笔贷款汇聚起来构造了一只担保贷款凭证(CLO)，并以证券形式卖给了投资者。
“增强实境”眼镜（其实就是一台装有头戴式显示器的电脑）生产商、总部位于纽约州罗切斯特(Rochester)的Vuzix Corp以超过12%的利率从对冲基金公司Lampe, Conway & Co. LLC借了50万美元，并把包括47项专利在内的全部资产留作抵押物。这家对冲基金公司的创始人之一理查德•康韦(Richard Conway)获得了一个董事会席位。
Vuzix首席执行长保罗•特拉弗斯(Paul Travers)说：“要是拥有常规银行的信用额度就好了，但它不容易获得。”
Vuzix遇到了还款困难，于是它将一个能够盈利的部门卖给了另一家对冲基金，拿出所得的一部分还清了贷款。如今已经离开Vuzix董事会的康韦拒绝置评。
今年3月，现金紧缺的Vuzix向另一家对冲基金Hillair Capital Investments借了80万美元，利率16%，远高于银行向普通小企业收取的5%左右的利率。它又一次将全部资产留作抵押。Hillair还获得了权证──以优惠价格买入186,480股的权利。
Vuzix的特拉弗斯说：“不算便宜。但这是一笔雪中送炭的钱，正在帮助我们实现自己的目标。”
Vuzix的投资人曾经抱怨说，这些交易稀释了他们的股权价值。Hillair拒绝就这一问题置评。
正在为一种退行性眼病开发治疗方案的Advanced Cell Technology Inc.在2009年从对冲基金公司Camofi Master LLC借了1,200万美元。根据这笔交易，Camofi获得了可以转换成股票的债券，以及允许它在今后以既定价格买进该公司股票的证券。按照合同中的条款，该公司以后要从另外某个贷款商处寻求更低价格的融资，则将面临高昂的成本。
2010年年底成为首席执行长的加里•拉宾(Gary Rabin)说：“就像是一笔永远不会消失的融资。”
Camofi后来围绕其证券的价值问题发起诉讼。Advanced Cell在今年早些时候同意向这家对冲基金支付200万美元的现金和价值450万美元的股票，并在之后的一个日期再付600万美元。
该公司将这笔交易及相关的法务成本列为第一季度现金支出超常的主要原因。Camofi拒绝置评。
拉宾说，近几年“小公司似乎没有多少其他的替代选项，所以贷款商能够强推很多昂贵的条款。”
本文开头所提到的教室用品经销商School Specialty之所以遇到困难，据其前首席执行长戴维•范德•桑登(David Vander Zanden)说，部分原因在于地方政府削减预算。
2012年1月，School Specialty聘请投资银行Robert W. Baird为财务顾问。公司首席财务长戴维•范德•普勒格(David Vander Ploeg)在破产法庭上的一份书面证词中说，公司通过“广撒网”的办法搜寻贷款商，来为原有债务提供再融资。
法庭文件显示，只有三家潜在贷款商出现，并且都是私募基金。它们分别是Guggenheim Partners LLC、摩根大通旗下的高桥资本，以及总部位于迈阿密、管理资产40亿美元的Bayside Capital。
在为时数月的谈判之后，Bayside提供了一笔6,400万美元左右的贷款。Bayside在后来破产案中的备案文件中说：“条款反映了市况，以及经济底谷中一家公司所具有的风险。条款很严厉，经济上也很昂贵。”
12月，School Specialty违背了一份与该公司可以迅速产生的现金数额相关的贷款合约。Bayside援引贷款条款，要求全额偿还，另外还要支付2,400万美元左右的提前还款费。
今年1月，School Specialty按破产法第11章申请破产保护。为向Bayside还清担保债务，该公司插标自卖。如果没有哪家公司愿意付出高于School Specialty欠Bayside金额（算上提前还款费就是8,400万美元左右）的价格，那么Bayside就会接管，其他竞标就没有多少机会了。
当无人竞标的局面出现时，Bayside似乎就要把该公司纳入囊中了。School Specialty无担保债券持有人相信这家公司不止值上述价格，因此抱团还清了Bayside的款项，并寻找买主。他们还在破产法庭起诉Bayside，希望推翻2,370万美元的提前还款费（亦称提前赎回费）。法官在4月份裁决债券持有人败诉，不过他们已经上诉。
律师事务所Brown Rudnick LLP律师、代理无担保债权人的伯罗特•施塔克(Robert Stark)说：“他们诱骗一家困难公司以剥削性的条款签了一笔贷款。”
Bayside拒绝置评，但在回应诉讼时，它说这笔交易在签署的时候是School Specialty的“救生筏”。它说该公司“没有其他可以接受的选项”。School Specialty在6月份依靠新的融资来源脱离了破产保护。
Ianthe Jeanne Dugan
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